（报告出品方/作者：申万宏源研究，查浩、邹佩轩、蔡思）
1.老牌电企折戟煤化工新时代转型再出发
大唐集团旗下综合性能源上市平台。大唐发电成立于年，年3月在香港、伦敦上市，年12月登陆A股，为国内首家三地上市的企业。控股股东大唐集团为五大发电集团之一，旗下拥有桂冠电力（水电业务）、大唐发电（综合性能源平台）、华银电力（火电业务）、大唐环境（环保）以及大唐新能源（新能源业务）五大上市企业。公司为集团核心电力上市平台，火电业务最终整合平台。
截止年上半年，公司拥有控股装机万千瓦，其中火电/水电/新能源装机分别为//万千瓦，新能源装机占比达到10.45%，低碳清洁能源占比30.50%。
早期煤化工转型导致公司“消失的九年”，也给外界留下经营不善的印象。十四五聚焦电力主业，管理层强调业绩导向。涉足煤化工谋求产业转型，折戟沉沙带来巨额亏损。年五大发电集团分立以来，公司业绩曾处于行业领先地位，仅次于华能国际。但是在年内蒙古相关政策1下，公司逐步开展煤化工业务，谋求产业结构转型。然而转型之路并不顺利，截至年底，公司在煤化工领域非募集资金项目的总投资达到亿元（火电板块仅亿元），然而巨额投资只换来了连年亏损，-年公司煤化工板块合计亏损亿元。至年底，公司煤化工板块负债亿元，负债率超过95%。
十三五卸下包袱回归电力主业，十四五集团目标世界一流能源供应商。年7月，公司将旗下煤化工等业务以1元价格出售给集团，交易确认43.14亿元亏损，自此摆脱煤化工包袱，专注于电力主业。年12月，集团确认邹磊担任新任董事长与党组书记，邹磊自年起担任东方电气集团董事长，拥有30余年能源电力设备行业工作经验，任职期间在推动东方电气在能源结构调整、煤电去产能方面做出实质性成果。从相关报道来看，新管理层更加注重业绩导向。持续优化机组质量，减值接近尾声后有望轻装上阵。公司近年一方面关停经营不善的氧化铝子公司，另一方面积极响应国家政策要求持续实施技改或关停排污环保不达标的机组。-年资产减值合计达到56亿元，为十四五的轻装上阵提供良好基础。同时，随着技改和老旧机组逐步关停，公司度电煤耗持续下降，年度电煤耗已经达到.72克/千瓦时，较年减少8.93克/千瓦时。
高煤价格局下，参股优质塔山煤矿增强业绩稳定性。公司长期持有同煤大唐塔山煤矿有限公司28%股权，塔山煤矿剩余72%股权由晋控煤业持有。塔山煤矿是我国煤炭行业“十一五”期间建成的第一个千万吨级现代化矿井，据中国煤炭工业协会统计与信息部统计，塔山煤矿为国内第三大煤矿，塔山煤矿资源量33.81亿吨（年），塔山煤矿自年起，年产能由万吨核增至万吨。塔山煤矿年原煤产量万吨，高煤价下实现净利润57.2亿元，为公司贡献16.13亿元投资收益，同比增长%，同时向公司发放股利11.48亿元，为公司贡献稳定丰厚的业绩增量以及现金流保障。
集团提出年非化石能源装机占比超过50%，公司提出30GW新能源新增装机目标。大唐集团年初提出打造“绿色低碳、多能互补、高效协同、数字智慧”的世界一流能源供应商的发展愿景，到年非化石能源装机超过50%。截至年，集团装机合计万千瓦，其中非化石能源占比34.77%，考虑集团十四五期间火电装机也有一定增长，由此倒算集团十四五新能源装机增量需在60GW量级。根据公司披露，十四五期间计划新增新能源装机30GW，打造公司第二成长曲线。
2.电改新格局下北方劣势逆转改革预期下弹性巨大
2.1十三五煤电持续受损北方尤甚
电改新格局下南北优劣互换扎根京津冀与内蒙古，横向对比看，公司机组分布最为靠北。从存量机组地域分布来看，公司火电机组主要分布在北方以及部分东南沿海城市，其中河北、内蒙古及广东分别占比18.2%、13%、12.5%，合计占公司火电装机44%。在大区分布来看，公司北方区域火电机组占比约70%，冠绝国内火电龙头，华能国际、华电国际以及国电电力北方区域火电机组占比分别为61%、59%、64%。
-年我国北方省份煤电盈利能力普遍弱于南方省份，甚至“越靠近煤炭产地的省份煤电盈利能力越差，越远离煤炭产地的省份煤电盈利能力反而越好”，成为公司
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